Faktorsko investiranje v praksi za evropske vlagatelje

Ameriški članki o faktorjih govorijo o skladih in računih, ki jih pri nas pogosto sploh ne moremo kupiti, in dolar jemljejo kot domačo valuto. Slovenski in širše evropski vlagatelj kupuje sklade UCITS, računa v evrih in plačuje davek po pravilih, ki pogosto trgovanje kaznujejo bolj, kot si marsikdo misli. Kaj faktorji so in zakaj jih raziskave opisujejo kot vire dolgoročnega donosa, smo razložili v prejšnjih poglavjih. Tu opisujemo, kako do njih v praksi pride evropski vlagatelj.

Kaj sploh lahko kupimo: skladi UCITS

UCITS je evropski regulativni okvir za naložbene sklade, namenjene širši javnosti. V praksi to pomeni, da kot evropski vlagatelj večinoma kupujete sklade, ki temu okviru ustrezajo, in da ameriških ETF-jev praviloma ne morete kupiti, ker ameriški izdajatelji zanje ne pripravijo dokumenta s ključnimi informacijami (KID), ki ga zahteva evropska uredba PRIIPs. Okvir UCITS prinaša razmeroma visoko raven zaščite vlagatelja in preglednosti.

Za faktorsko investiranje to pomeni, da imate na voljo lepo izbiro skladov, ki ciljajo na posamezne faktorje (vrednost, kakovost, majhna podjetja, nizka nihajnost, momentum) ali jih združujejo v večfaktorske sklade. Pogosto jih boste srečali pod oznako "smart beta". Tako se imenujejo pravila, ki podjetja v sklad uvrstijo po izbranih značilnostih in ne zgolj po velikosti. Smart Beta je tudi ime strategije pri JonatanMars Invest, ki šest faktorjev združuje v portfelju ETF-jev; opisujemo jo v razdelku o strokovno upravljanem portfelju.

Omejitve pa so resnične. Ponudba evropskih faktorskih skladov je ožja kot ameriška, nekateri faktorji so pokriti slabše, stroški upravljanja so pri faktorskih skladih praviloma nekoliko višji kot pri navadnem širokem indeksnem skladu, manjši ali bolj specializirani skladi pa imajo lahko skromnejši obseg sredstev in širši razmik med nakupno in prodajno ceno. Nič od tega faktorskega pristopa ne izniči, a vse to znižuje neto rezultat in sodi v izračun, preden se odločite.

Kje na svetu: globalno proti regionalni izpostavljenosti

Drugo vprašanje je, kateri del sveta naj faktorski sklad sploh pokriva. Tu se odločate med globalno izpostavljenostjo (razviti svet kot celota, pogosto z dodanimi nastajajočimi trgi) in ožjimi regijami: samo ZDA, samo Evropa, samo nastajajoči trgi.

Logika faktorjev je v osnovi globalna. Vrednostne, kakovostne in podobne premije so raziskovalci našli v mnogih državah in obdobjih, ne le v Ameriki. Zato je za večino ljudi globalni faktorski sklad bolj smiselna privzeta izbira kot stava na eno samo regijo. Globalno razpršeni ste tako po faktorjih kot po državah, in ne izpostavite se tveganju, da bo prav vaša izbrana regija celo desetletje zaostajala.

Regionalna izpostavljenost ima svoje mesto, če je izbrana zavestno. Slovenski vlagatelj ima na primer pogosto že tako velik del premoženja vezan na domače gospodarstvo, nepremičnino, plačo, morda podjetje, zato dodatno kopičenje evropskega tveganja ni vedno modro. Ameriški trg je v globalnih indeksih močno zastopan, kar je hkrati odraz njegove velikosti in koncentracija, ki se je velja zavedati. Nastajajoči trgi lahko ponudijo drugačen profil donosa, a z večjo nihajnostjo. Regijo izberite, ker razumete njeno vlogo v portfelju. Nedavni dober donos regije ni razlog za izbiro.

Valuta: osnovna izpostavljenost proti valuti trgovanja

Tu se mnogi zmedejo, zato počasi. Sklad ima valuto, v kateri z njim trgujete (recimo evro na nemški borzi Xetra; na Ljubljanski borzi septembra 2026 ne kotira noben faktorski sklad ETF), in ima osnovno valutno izpostavljenost, torej valute podjetij, ki jih dejansko drži. To dvoje se pogosto razlikuje.

Recimo, da kupite globalni faktorski sklad, ki kotira v evrih. Velik del podjetij v njem je ameriških, japonskih, britanskih. To, da ste plačali v evrih, vas niti malo ne zaščiti pred nihanjem dolarja ali jena. Če dolar pade proti evru, vrednost vaše naložbe v evrih pade, čeprav so ameriška podjetja v dolarjih morda celo pridobila. Na vrednost naložbe vplivajo valute podjetij v skladu, valuta trgovanja pa na to ne vpliva.

Nekateri skladi ponujajo različico z zaščito pred valutnim tveganjem (oznaka "hedged"). Ta poskuša izničiti nihanje tujih valut proti vaši domači valuti. Zaščita ni zastonj: prinaša dodatne stroške, ki se sčasoma seštejejo, in v praksi ni nikoli popolna. Za dolgoročnega delniškega vlagatelja je valutno nihanje pogosto le še eden od virov nihajnosti, ki se čez leta deloma izravna, zato veliko ljudi pri svetovno razpršenih delnicah zaščite ne uporablja. Pri obveznicah, kjer naj bi bilo nihanje manjše, je razmislek o zaščiti pogosteje upravičen. Kaj je v vašem primeru smiselno, je odvisno od vaše časovne perspektive in od tega, koliko nihanja prenesete, zato je to vprašanje za osebni posvet.

Davek in obrat: koliko stane premetavanje

Faktorski skladi se po naravi bolj premetavajo kot navadni indeksni. Da sklad ostane "vrednosten" ali "kakovosten", mora redno izločati podjetja, ki teh meril ne izpolnjujejo več, in dodajati nova. Temu pravimo obrat portfelja, torej obseg trgovanja v skladu. Višji obrat pomeni več trgovanja in več stroškov znotraj sklada. Za slovenskega vlagatelja trgovanje znotraj akumulacijskega sklada praviloma ne sproži davka. Davek sproži vaša prodaja: dobiček je obdavčen, nova naložba pa začne obdobje imetja znova, saj obdobje imetja teče od datuma vsakega nakupa. Stopnja je spet 25 %, po petih letih 20 %, po desetih letih 15 %, na 0 % pa pade šele po 15 letih (po ZDoh-2, stanje september 2026). Preskakovanje med skladi je zato pri nas dražje, kot kaže sama provizija.

Zakaj to za faktorske strategije šteje bolj kot drugod? Ker je faktorska premija, ki jo lovite, pogosto razmeroma skromna v primerjavi s celotnim donosom trga. Če del te premije pojeta obrat in davek, vam lahko ostane bistveno manj, kot kaže surova zgodovinska številka faktorja. Razliko med donosom na papirju in donosom, ki vam ostane, sestavljajo stroški in davki.

Za vas to pomeni dvoje. Prvič, pri izbiri sklada poleg faktorske izpostavljenosti poglejte tudi obrat in skupne stroške. Drugič, portfelja ne premetavajte še sami: pogosto preskakovanje med faktorskimi skladi, ker je eden nedavno zaostal, doda lasten obrat in davek na že tako občutljivo strategijo. Podrobnosti o obdavčitvi obravnava poglavje o davkih.

Faktorji v strokovno upravljanem portfelju

En sam faktorski sklad je tog. Kupite ga in držite tisto, kar pravila sklada določajo, z vsemi togostmi tega pravilnika. Znotraj strokovno upravljanega portfelja pa lahko upravljavec faktorje uporablja prožneje: kombinira jih med seboj, uravnava njihovo medsebojno utež, upošteva njihovo prepletanje (recimo da se vrednost in kakovost lepo dopolnjujeta), in vse skupaj umešča v širši okvir tveganja in stroškov. Tak pristop ni nujno boljši za vsakogar. Upravljavec ima več možnosti prilagajanja, en sam sklad s police pa sledi le svojemu pravilniku.

Pri JonatanMars Invest tak pristop uporabljamo v strategiji Smart Beta: portfelj ETF-jev s šestimi faktorji (vrednost, velikost, momentum, kakovost, nizka nihajnost in enake uteži), ki ga uravnotežimo četrtletno ali prej ob večjem odmiku. Za naložbeni proces odgovarja Luka Gubo, direktor. Tudi ta portfelj niha in lahko leta zaostaja za širokim trgom.

Kdaj faktorsko investiranje ni primerno

Za marsikoga faktorsko investiranje ni prava izbira. Faktorji delujejo dolgoročno in z bolečimi vmesnimi obdobji. Vrednostni faktor je znal zaostajati cela leta, preden se je obrnil, in prav v takih obdobjih ljudje obupajo, navadno v najslabšem trenutku.

Zato faktorsko investiranje ni primerno, če imate kratek časovni okvir in boste denar potrebovali čez nekaj let, saj premija nima časa, da se pokaže. Ni primerno, če veste, da boste ob več letih zaostajanja za navadnim trgom popustili in prodali, ker je takrat disciplina vse. In ni primerno, če iščete predvsem preprostost: kadar potrebujete eno samo, mirno odločitev brez razlaganja in spremljanja, je širok, poceni globalni indeksni sklad popolnoma spoštljiva izbira in pogosto modrejša od pol razumljene faktorske strategije.

Predlagana lestev implementacije

Če se za faktorje vseeno odločite, jih dodajajte postopno, v koraku, ki ustreza vašemu znanju in potrpljenju.

Začetnik naj najprej zgradi temelj: en sam, širok, globalno razpršen indeksni sklad z nizkimi stroški. To je celoten portfelj za marsikoga in dober temelj za vse ostale.

Vmesni vlagatelj, ki temelj že ima in razume, kaj počne, lahko k temu globalnemu skladu doda zmeren nagib k enemu dobro raziskanemu faktorju, najpogosteje h kakovosti ali vrednosti. Globalni sklad ostane jedro, faktorski nagib pa je dodatek.

Napredni vlagatelj se lahko loti večfaktorskega portfelja, ki zavestno kombinira več faktorjev hkrati. Tu je odločilna disciplina uravnoteženja: po vnaprej določenem pravilu redno vračate uteži k ciljnim deležem in vztrajate skozi obdobja, ko kak faktor zaostaja. Brez te discipline večfaktorski portfelj le zaplete stvari in vlagatelja lažje zapelje v prodajo v slabem trenutku.

Lestvica ima eno samo sporočilo: na vsaki stopnički ostanite tako dolgo, da jo zares razumete in udobno prenašate njena nihanja, šele nato stopite više. Prehiter vzpon po lestvi pogosto naredi več škode kot napačna izbira faktorja.

Pogoste napake

Lov za nedavno najuspešnejšim faktorjem in preskakovanje med skladi, kar doda obrat, stroške in davek ter pogosto pomeni nakup po vrhu.
Pozaba na valutno izpostavljenost: zmotno prepričanje, da nakup v evrih pomeni odsotnost tujega valutnega tveganja.
Gledanje le na faktorsko obljubo in spregled skupnih stroškov, obrata in obsega sklada.
Faktorski nagib brez trdnega, široko razpršenega jedra, torej zapleten portfelj brez temelja.
Opustitev strategije po nekaj letih zaostajanja, torej prodaja prav takrat, ko bi disciplina največ štela.

Pravilo in kontrolni seznam

Faktorsko investiranje zahteva potrpežljivost: dodajte ga postopno, na trdnem globalnem temelju, s pozornostjo na stroške, valuto in davek, ter z disciplino, da vztrajate skozi obdobja zaostajanja.

Imam širok, poceni, globalno razpršen temelj, preden dodajam faktorje.
Razumem, na kateri faktor ciljam in zakaj; nedavni zmagovalec ni razlog.
Poznam skupne stroške, obrat in obseg sklada, poleg faktorske oznake.
Vem, kakšna je osnovna valutna izpostavljenost sklada, poleg valute trgovanja.
Imam vnaprej določeno pravilo uravnoteženja in iskreno vem, ali zdržim več let zaostajanja.